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12月29日，壓著新年的哨聲，手握《中國好聲音》《這！就是街舞》多個(gè)知名綜藝IP運(yùn)營商星空華文控股有限公司（HK06698，股價(jià)50.35港元，市值200億港元）（下稱“星空華文”）正式掛牌港交所。

【資料圖】

《中國好聲音》第一季宣傳海報(bào) 圖片來源：豆瓣

星空華文的上市之路可謂坎坷。其前身上海燦星文化傳媒股份有限公司（簡稱“燦星文化”），曾兩次沖擊A股，均中途折戟。2021年?duì)N星文化迅速與香港地區(qū)的星空華文傳媒電影完成重組為星空華文，轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股繼續(xù)IPO，歷經(jīng)三次遞表，終于如愿在港交所敲鐘。

上市首日（12月29日），星空華文大幅走高，股價(jià)漲超70%，以45.20港元報(bào)收。今日繼續(xù)高走，截至12月30日收盤，星空華文股價(jià)為50.35港元，較發(fā)行價(jià)26.5港元上漲90%，總市值已超200億港元。

談及星空華文的上市，互聯(lián)網(wǎng)分析師張書樂分析，“只有通過上市募資，才能讓狀況不佳但故事尚在的星空華文有實(shí)力去拓展綜藝和挖掘泛娛樂新的垂直領(lǐng)域?！?/p>

營收連續(xù)三年下滑，或?qū)l(fā)力委托制作模式

股價(jià)來看，星空華文上市后表現(xiàn)不錯(cuò)。但對(duì)比來看，星空華文整體業(yè)績卻沒那么漂亮。

招股書顯示，星空華文連續(xù)三年業(yè)績呈下滑趨勢(shì)。2019年至2021年的總營收分別為18億元、15.59億元、11.27億元；毛利分別為7.04億元、5.87億元、2.74億元；毛利率分別為39%、37.7%、24.3%。

圖片來源：招股書截圖

對(duì)于業(yè)績的下滑，星空華文的解釋是主要是由于綜藝節(jié)目減少（由2020年的8個(gè)減至2021年的7個(gè)）導(dǎo)致綜藝節(jié)目IP制作、運(yùn)營及授權(quán)收入下降，以及《中國好聲音》產(chǎn)生的收入下降。其次是由于2021年制作與《蒙面唱將猜猜猜》節(jié)目相關(guān)的音樂IP比2020年少，由此導(dǎo)致音樂IP運(yùn)營及授權(quán)產(chǎn)生的收入下降。除此之外，電影及劇集IP運(yùn)營及授權(quán)產(chǎn)生的收入下降也對(duì)收入造成了影響。

而這幾方面也是星空華文的主要業(yè)務(wù)。具體來看，星空華文的營收主要依賴綜藝節(jié)目IP制作、運(yùn)營及授權(quán)業(yè)務(wù)，從2019年至2021年，該部分業(yè)務(wù)占比分別為74.2%、69.9%、78%；其次是音樂IP運(yùn)營及授權(quán)，占比10%左右。但業(yè)務(wù)從毛利率上看，綜藝節(jié)目IP制作、運(yùn)營及授權(quán)業(yè)務(wù)的毛利率在10%-30%浮動(dòng)，遠(yuǎn)低于其他兩個(gè)業(yè)務(wù)的60%-90%。

對(duì)于綜藝業(yè)務(wù)占比7成以上的商業(yè)模式，艾媒咨詢分析師張毅認(rèn)為，這并非一個(gè)糟糕的模式。“隨著疫情平穩(wěn)放開，娛樂需求也會(huì)增加，從這個(gè)角度看，綜藝IP是一個(gè)可持續(xù)的業(yè)務(wù)?！?/p>

綜藝節(jié)目IP制作、運(yùn)營及授權(quán)業(yè)務(wù)的收入模式有兩種，一種是收入分成模式，另一種是委托制作模式。前者為與媒體平臺(tái)制作及共同投資綜藝節(jié)目，并與平臺(tái)共享廣告銷售；后者為媒體平臺(tái)委聘星空華文制作綜藝節(jié)目并支付固定傭金。星空華文通過向媒體平臺(tái)收入綜藝節(jié)目回放的廣播權(quán)及授出舉辦線下文娛活動(dòng)的權(quán)利產(chǎn)生額外收入（收取授權(quán)費(fèi)）。

2019年到2021年，收入分成模式為主要收入來源，分別占比84.9%、61.1%和80.1%。但從毛利率上看，由于該模式下的舞臺(tái)布置以及嘉賓邀請(qǐng)等費(fèi)用主要由投資媒體平臺(tái)提供，因此，委托制作模式的毛利率更高。

圖片來源：招股書截圖

對(duì)此，國元國際研報(bào)分析，委托模式下收入較為固定，分成模式下收入更具彈性。未來公司將發(fā)力委托制作模式。公司的收入非常依賴節(jié)目受歡迎程度，必須不斷地推陳出新，才能保持行業(yè)的競(jìng)爭力。

張毅表示，兩種模式?jīng)]有好壞之分。收入分成是走批發(fā)路線，做業(yè)績；委托模式是走精細(xì)化路線，做利潤。對(duì)一家這個(gè)企業(yè)來講，既有做營銷的業(yè)務(wù)，也有做利潤的業(yè)務(wù)，協(xié)調(diào)發(fā)展是有優(yōu)勢(shì)的。

頭部“綜N代”節(jié)目疲軟，商譽(yù)減值虧損占逾三成營收

星空華文在招股書中介紹，按2021年收入計(jì)，星空華文是中國最大的綜藝節(jié)目IP創(chuàng)造商及運(yùn)營商，市場(chǎng)份額為1.6%。這離不開頭部綜藝的加持。

讓燦星文化一夜成名的《中國好聲音》節(jié)目至今已經(jīng)走過了11季，如今仍然在燦星各節(jié)目的收視率、收入等指標(biāo)中位列第一名，創(chuàng)下了中國季播持續(xù)時(shí)間最長的綜藝節(jié)目的記錄，但總體收入呈下滑趨勢(shì)，截至2019年、2020年及2021年12月31日止年度，星空華文自《中國好聲音》獲得的收入分別為4.9億元、3.24億元及2.51億元。

其次就是和優(yōu)酷合作的《這！就是街舞》節(jié)目，如今已經(jīng)播到第5季，2019年至2021年的收入金額和占比都在持續(xù)增加，2021年占比達(dá)27.2%，已經(jīng)基本和《中國好聲音》的28.6%持平。

星空華文也沒有逃過“綜N代”生命力下降的定律。

燦星文化在風(fēng)險(xiǎn)因素中提到，“我們依賴于我們的主要綜藝節(jié)目，該等節(jié)目口碑的潛在下降或會(huì)對(duì)我們的業(yè)務(wù)及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大不利影響?！?/p>

從豆瓣評(píng)分上看，兩大主力節(jié)目的口碑評(píng)分持續(xù)下滑，甚至是大跳水。《中國好聲音》由第一季的7.9分下滑至4.1分，豆瓣標(biāo)記觀看人數(shù)由3.9萬人下降至4677人?！哆@！就是街舞》評(píng)分由第一季的8.6分下降至6.4分，豆瓣標(biāo)記觀看人數(shù)由最初的10萬人下降至1.3萬人，出現(xiàn)近10倍的縮水。

對(duì)此，張書樂表示，“國內(nèi)綜藝已經(jīng)從搬運(yùn)、借鑒，進(jìn)階到自主研發(fā)和從中國出發(fā)、去全球引領(lǐng)風(fēng)潮的新時(shí)期。爆款的生命周期本就有限，在新競(jìng)品出現(xiàn)和用戶對(duì)老爆款的審美疲勞之下，星空華文這種拿國外版權(quán)綜藝搬運(yùn)到國內(nèi)、創(chuàng)新性和貼近性都偏弱的綜藝節(jié)目，勢(shì)必疲軟?！?/p>

據(jù)了解，星空華文目前有7檔儲(chǔ)備節(jié)目將在2022年第四季度至2023年第二季度期間播出。

星空華文還存在商譽(yù)減值等問題。早在2021年2月，深圳證券交易所就曾因商譽(yù)問題終止了燦星文化的A股IPO。公告指出，燦星文化在2020年4月基于截至2019年年末的歷史情況及對(duì)未來的預(yù)測(cè)，根據(jù)商譽(yù)追溯評(píng)估報(bào)告對(duì)收購夢(mèng)響強(qiáng)音產(chǎn)生的商譽(yù)進(jìn)行追溯調(diào)整，并在2016年計(jì)提減值損失3.47億元，上述會(huì)計(jì)處理未能準(zhǔn)確反映發(fā)行人當(dāng)時(shí)的實(shí)際情況，不符合《注冊(cè)管理辦法》第十一條以及《審核規(guī)則》第十八條的規(guī)定。

招股書顯示，2019年至2021年星空華文錄得商譽(yù)賬面凈值22.56億元、18.52億元、14.65億元，分別占其總資產(chǎn)的42.7%、36.3%、32.3%。由于夢(mèng)想強(qiáng)音經(jīng)營不理想，報(bào)告期內(nèi)三年分別確認(rèn)商譽(yù)減值虧損0元、3.87億元、3.81億元，分別占總收入比例的0%、24.8%、33.8%。

在綜藝飛速發(fā)展的幾年里，星空華文創(chuàng)造了一個(gè)個(gè)爆款，歷經(jīng)數(shù)年，《中國好聲音》也已經(jīng)無力承擔(dān)。張書樂認(rèn)為在如今競(jìng)爭激烈的綜藝領(lǐng)域，星空華文的處境將非常尷尬，“不創(chuàng)新就被淘汰，這是星空華文的問題所在。面對(duì)創(chuàng)新力度極大的網(wǎng)綜市場(chǎng)，星空華文有些拘謹(jǐn)?shù)呐_(tái)綜風(fēng)格，是其水土不服的根源。要應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)，唯有創(chuàng)新?！?/p>