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興證：6月中資美元債收益率下行幅度較大，美聯(lián)儲政策持續(xù)影響短端無風(fēng)險(xiǎn)利率表現(xiàn)
本文來自微信公眾號“興證固收研究”，作者：黃偉平、羅婷，原標(biāo)題《【興證固收.信用】影響投資級、高收益板塊的因素差異化——中資美元債跟蹤筆記(四十九)》。
投資要點(diǎn)
(相關(guān)資料圖)
1、中資美元債一級市場：一級市場發(fā)行依然較為疲弱
融資情況較為疲弱，銀行、城投和金融服務(wù)主體是6月發(fā)行主力。整體來說，目前中資美元債的凈融資情況依然疲弱。而從行業(yè)分布來看，6月發(fā)行的中資美元債中銀行、城投債和金融服務(wù)行業(yè)發(fā)行規(guī)模位居前三。
2、中資美元債二級市場：美聯(lián)儲政策持續(xù)影響短端無風(fēng)險(xiǎn)利率表現(xiàn)
美聯(lián)儲加息周期持續(xù)，關(guān)注美國通脹緩解進(jìn)程對后續(xù)美聯(lián)儲操作的影響。在6月宣布暫停加息后，美聯(lián)儲7月再加息25個(gè)基點(diǎn)。基本面上，6月美國CPI同比持續(xù)的下行?？紤]到未來通脹緩解進(jìn)程如果持續(xù)的符合預(yù)期，不排除后續(xù)美聯(lián)儲將停止加息，甚至于開啟降息周期。不過，核心PCE保持較強(qiáng)粘性也影響著市場對于通脹的判斷，從而不斷調(diào)整著對于美聯(lián)儲操作的預(yù)期。由此，三季度短端美債收益率仍有可能持續(xù)上行。
6月亞洲美元債市場回報(bào)率大多上行。除韓國各類美元債回報(bào)率下行、馬來西亞高收益美元債指數(shù)回報(bào)率較低外，其余美元債市場回報(bào)率均上行。
3、興證中資美元債跟蹤指標(biāo)：投資級、高收益板塊分別受差異化影響
6月中資美元債收益率下行幅度較大。6月中資美元債整體收益率均值較5月下行。分板塊來看，投資級債券收益率均值環(huán)比下行1.19%，高收益?zhèn)找媛示淡h(huán)比下行152.28%。利差方面，6月整體中資美元債利差均值較上月環(huán)比下行668.17BP，投資級中資美元債利差均值環(huán)比下行171.41BP，高收益中資美元債利差均值環(huán)比下行6505.85BP。
房地產(chǎn)板塊方面，6月房地產(chǎn)中資美元債整體利差收窄。不過往后看，在地產(chǎn)行業(yè)銷售復(fù)蘇前景尚不完全明朗、國企民企分化加劇的背景之下，信用風(fēng)險(xiǎn)事件的負(fù)面沖擊環(huán)比提升，美元債市場的投資者對地產(chǎn)板塊依然較為謹(jǐn)慎。
4、當(dāng)月活躍券及活躍主體跟蹤
市場關(guān)注熱度聚集地產(chǎn)。6月熱度排名前15的中資美元債發(fā)行企業(yè)中房企占比超五成。除了房地產(chǎn)行業(yè)，銀行、零售(非必需消費(fèi)品)等也是市場熱度較高的中資美元債關(guān)注行業(yè)。而從活躍券表現(xiàn)來看，6月中資美元債活躍券的估值收益率大多環(huán)比上行。其中，投資級活躍個(gè)債的估值波動區(qū)間較小，高收益活躍債券的估值波動區(qū)間相對較大。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國貨幣政策變動、國內(nèi)信用風(fēng)險(xiǎn)事件以及行業(yè)政策的不確定性
報(bào)告正文
一、中資美元債一級市場：6月中資美元債凈融資規(guī)模為負(fù)
1、一級市場：凈融資規(guī)模為負(fù)，銀行、城投和金融服務(wù)成為發(fā)行主力
6月中資美元債凈融資為負(fù)。具體來看，發(fā)行量方面，6月新發(fā)行債券規(guī)模46.10億美元，環(huán)比上升而同比下降(上月42.64億美元，去年同期53.87億美元)。6月共發(fā)行202只債券，其中無永續(xù)債發(fā)行。到期量方面，6月中資美元債到期規(guī)模同環(huán)比均有所下降(本月120.17億美元，上月125.47億美元，去年同期161.13億美元)。凈融資量方面[1]，6月份凈融資量(-74.06億美元)較上月(-82.84億美元)有所回暖，較去年同期(-107.26億美元)上升。
就評級[2]層面而言，6月發(fā)行的中資美元債中，投資級債券2只、無評級債券200只，本月無高收益?zhèn)l(fā)行。從發(fā)行金額來看，無評級債券發(fā)行規(guī)模環(huán)比有所上升(本月40.07億美元，上月17.64億美元)，投資級債券發(fā)行規(guī)模環(huán)比有所下降(本月6.03億美元，上月25.00億美元)。
從行業(yè)分布(BICS 2級分類)來看，6月發(fā)行的中資美元債中銀行、城投債和金融服務(wù)發(fā)行規(guī)模位居前三。具體來看，
1)發(fā)行規(guī)模中，銀行、城投債和金融服務(wù)位于前三，合計(jì)占比超七成。6月共有7個(gè)行業(yè)發(fā)行新券，排名靠前的是銀行(16.47億美元)、城投債(10.32億美元)與金融服務(wù)(6.05億美元)。
2) 發(fā)行只數(shù)中，金融服務(wù)(178只)發(fā)行數(shù)目最多，占比近九成，其余債券本月發(fā)行數(shù)目表現(xiàn)平平。
3) 評級劃分來看，本月無高收益?zhèn)l(fā)行，發(fā)行債券均為投資級債券(2只)和無評級債券(200只)。
4) 一級市場情緒來看，平均息票率水平方面，6月房地產(chǎn)行業(yè)未發(fā)行中資美元債，金融服務(wù)、銀行和工業(yè)其他行業(yè)中資美元債發(fā)行成本均有所上升，其中銀行中資美元債發(fā)行成本上升明顯。發(fā)行期限方面，銀行美元債發(fā)行期限有所上升，金融服務(wù)和工業(yè)其他行業(yè)發(fā)行期限均有所下降。
[1] 此處剔除永續(xù)債
[2] 本報(bào)告所述評級均為標(biāo)普評級，下同
2、重點(diǎn)行業(yè)一級市場跟蹤：
2.1 銀行業(yè)與城投融資平臺
6月，銀行業(yè)共發(fā)行8只中資美元債，環(huán)比有所增加;城投平臺共發(fā)行5只中資美元債，環(huán)比有所增加。5月的8只銀行美元債規(guī)?？傆?jì)16.47億美元，發(fā)行期限位于1.92-4.98年，債券收益率位于4.50%-5.74%。6月的5只城投美元債規(guī)?？傆?jì)10.32億美元，發(fā)行期限位于0.96-2.98年，債券收益率位于5.68%-7.20%。此外，所有銀行和城投美元債均無標(biāo)普發(fā)行人評級。
二、中資美元債二級市場：
1、市場概況：美聯(lián)儲政策持續(xù)影響短端無風(fēng)險(xiǎn)利率表現(xiàn)
6月美債短端和長端收益率均上行，美國國債收益率倒掛程度有所加深。短端的1年期美國國債收益率從5月底的5.18%上行至6月底的5.40%，上行22BP;長端10年期美國國債收益率從5月底的3.64%上行至6月底的3.81%，上行17BP。
美聯(lián)儲加息周期持續(xù)，關(guān)注美國通脹緩解進(jìn)程對后續(xù)美聯(lián)儲操作的影響。在6月宣布暫停加息后，美聯(lián)儲7月再加息25個(gè)基點(diǎn)，目標(biāo)利率區(qū)間達(dá)到5.25%-5.50%。基本面上，6月美國CPI同比上行3%，持續(xù)的下行?？紤]到未來通脹緩解進(jìn)程如果持續(xù)的符合預(yù)期，不排除后續(xù)美聯(lián)儲將停止加息，甚至于開啟降息周期。不過，核心PCE保持較強(qiáng)粘性也影響著市場對于通脹的判斷，從而不斷調(diào)整著對于美聯(lián)儲操作的預(yù)期。由此，三季度短端美債收益率仍有可能持續(xù)上行。
6月亞洲美元債市場回報(bào)率大多上行。除韓國投資級、高收益、總指數(shù)美元債回報(bào)率下行、馬來西亞高收益美元債指數(shù)回報(bào)率為0外，其余美元債市場回報(bào)率均上行。其中，中國高收益美元債指數(shù)回報(bào)率環(huán)比上行7.26%，上行幅度最大。
6月，各等級中資美元債指數(shù)回報(bào)率上行。總指數(shù)、投資級和高收益中資美元債回報(bào)率分別環(huán)比上行1.04%、0.15%和7.26%。
2、興證中資美元債跟蹤指標(biāo)：投資級、高收益板塊分別受差異化影響[3]
6月中資美元債收益率整體下行。主要受樣本調(diào)整影響，6月中資美元債整體收益率均值較5月下行27.07%。分板塊來看，投資級債券收益率均值環(huán)比下行1.19%，高收益?zhèn)找媛示淡h(huán)比下行152.28%。利差方面，6月整體中資美元債利差均值較上月環(huán)比下行668.17BP，投資級中資美元債利差均值環(huán)比下行171.41BP，高收益中資美元債利差均值環(huán)比下行6505.85BP。
具體跟蹤的三個(gè)重點(diǎn)行業(yè)(房地產(chǎn)、銀行、城投)收益率大多下行[4]。具體來看，城投中資美元債收益率指數(shù)均值環(huán)比下行1.59%，銀行中資美元債收益率指數(shù)均值環(huán)比上行0.34%。
房地產(chǎn)板塊方面，6月房地產(chǎn)債整體利差環(huán)比收窄。其中房地產(chǎn)投資級債券利差均值環(huán)比收窄1261.72BP，房地產(chǎn)高收益級債券利差均值環(huán)比收窄10810.74BP。從基本面來看，2023年上半年商品房銷售面積同比下降5.3%，較前5月降幅顯著擴(kuò)大;商品房銷售額63092億元，同比增長1.1%，較前5月漲幅縮窄。與此同時(shí)，房價(jià)下行壓力加大，6月份70個(gè)大中城市新房和二手房價(jià)格環(huán)比上漲城市數(shù)量比上月分別減少15個(gè)和8個(gè)。供給層面，房企開發(fā)投資和新開工意愿目前相對較弱。往后看，在地產(chǎn)行業(yè)銷售復(fù)蘇前景尚不完全明朗、國企民企分化加劇的背景之下，信用風(fēng)險(xiǎn)事件的負(fù)面沖擊環(huán)比提升，美元債市場的投資者對地產(chǎn)板塊依然較為謹(jǐn)慎。
6月投資級和高收益境內(nèi)外利差大多收窄。投資級信用利差方面，境內(nèi)利差較上月環(huán)比收窄1.01BP，境外信用利差較上月環(huán)比收窄98.25 BP;高收益?zhèn)罘矫妫硟?nèi)利差較上月環(huán)比走闊2.00BP，境外信用利差較上月收窄5797.77BP。
[3] 半年度樣本券更新，覆蓋新發(fā)債券至2023年6月30日。
[4] 6月地產(chǎn)債收益率指數(shù)下行幅度明顯主要是受到部分違約和剩余期限小于1年的樣本券出庫影響。
三、當(dāng)月活躍券及活躍主體跟蹤：
3.1 6月活躍的中資美元債發(fā)行主體：
編制方法：統(tǒng)計(jì)設(shè)計(jì)模式如下：(1)成交的統(tǒng)計(jì)頻率為周度數(shù)值;(2)活躍個(gè)券樣本需滿足單周累計(jì)成交量(/成交筆數(shù))排在當(dāng)周的成交個(gè)券前列[5];(3)按發(fā)行主體歸納其所發(fā)債券進(jìn)入活躍券觀察樣本的累計(jì)頻次，并將這一指標(biāo)作為衡量中資美元債發(fā)行主體活躍度的參考;(4)剔除違約債券。
依據(jù)以上選取規(guī)則并根據(jù)可獲取的交易規(guī)模數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，本月活躍度排名前30(含并列)的發(fā)行主體主要分布在16個(gè)行業(yè)中，軟件及服務(wù)、零售-非必需消費(fèi)品和房地產(chǎn)合計(jì)占比超四成，是交易最活躍的三個(gè)行業(yè)。個(gè)券觀察下，相較5月，有10家企業(yè)新進(jìn)入交易量高活躍度名單值得投資者加以關(guān)注，包括中國石油化工股份有限公司鎮(zhèn)海煉化分公司、中銀航空租賃、Huaneng Hong Kong Capital Ltd、Xiaomi Best Time International Ltd、招銀國際租賃管理有限公司、仁恒地產(chǎn)(香港)有限公司、南方電網(wǎng)國際金融BVI有限公司、一嗨租車、Onfem Finance Ltd、蔚來汽車。
根據(jù)可獲取交易筆數(shù)，中國石油化工股份有限公司鎮(zhèn)海煉化分公司和騰訊控股是6月成交筆數(shù)較為活躍的中資美元債發(fā)行主體。行業(yè)層面，銀行、房地產(chǎn)、精煉與營銷的交易活躍度位列前茅，合計(jì)占比近四成。環(huán)比相比較下，10家企業(yè)新進(jìn)入交易筆數(shù)高活躍度名單值得投資者關(guān)注，包括中國石油化工股份有限公司鎮(zhèn)海煉化分公司、Prosus公共有限公司、南方電網(wǎng)國際金融BVI有限公司、State Grid Overseas Investment 2013 Ltd、中國太平控股公司、Proven Honour Capital Ltd、聯(lián)想集團(tuán)、騰訊控股、中銀航空租賃和中國銀行。
[5] 可得交易數(shù)據(jù)來源為Bloomberg的MOSB板塊，存在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)缺失以及不同的數(shù)據(jù)來源披露項(xiàng)目存在差異可能帶來的偏差。
3.2 6月高熱度的中資美元債發(fā)行主體：
編制規(guī)則：(1)統(tǒng)計(jì)頻率為周度數(shù)值;(2)進(jìn)入高熱度中資美元債觀察樣本需滿足一周中Bloomberg中資美元債板塊標(biāo)示該債券存在熱度;(3)按發(fā)行主體歸納整個(gè)1季度的12周內(nèi)，這一主體所發(fā)行的中資美元債進(jìn)入觀察樣本名單的頻次，并將此作為衡量該發(fā)行主體受市場關(guān)注熱度的標(biāo)準(zhǔn)。
根據(jù)以上選取規(guī)則可以看到，6月市場上的高熱度中資美元債發(fā)行主體中，排在前三的企業(yè)分別是碧桂園、萬達(dá)地產(chǎn)海外有限公司和龍湖集團(tuán)，其中碧桂園和萬達(dá)地產(chǎn)海外有限公司累計(jì)交易頻次顯著高于其余公司。關(guān)注度排名前15的企業(yè)超五成為房地產(chǎn)企業(yè)，共有8家，較上月數(shù)量持平。除了房地產(chǎn)行業(yè)，銀行、零售(非必需消費(fèi)品)等也是市場熱度較高的中資美元債關(guān)注行業(yè)。
3.3 6月活躍券估值變動
樣本選取:跟蹤觀察的高活躍度樣本債券(共43只)涵蓋6只高收益活躍債券，18只投資級活躍債券以及19只無評級活躍債券。[6]
綜合來看，6月中資美元債活躍券的估值收益率大多環(huán)比上行。其中，投資級活躍個(gè)債的估值波動區(qū)間較小，高收益活躍債券的估值波動區(qū)間相對較大。
1) 6月活躍的高收益中資美元債的估值收益率大多環(huán)比上行。分行業(yè)來看，房地產(chǎn)活躍券估值收益率均環(huán)比上行，其中“中駿集團(tuán)控股(代碼：BM0530253)”是估值收益率波動上行最大的地產(chǎn)活躍券，月度整體上行3641.34 BP。非房地產(chǎn)板塊估值收益率表現(xiàn)分化，其中“西部水泥(代碼：BQ3057743)”下行幅度最大，達(dá)223.05BP。
2) 投資級的活躍中資美元債，6月估值收益率大多環(huán)比上行。分行業(yè)來看，房地產(chǎn)板塊估值收益率大多上行，其中“萬達(dá)地產(chǎn)海外有限公司(代碼：ZP5871261)”上行幅度最大，達(dá)2115.50 BP。非房地產(chǎn)板塊估值收益率大多環(huán)比上行，其中除“Prosus公共有限公司(代碼：ZP4820426)”、“普洛斯中國控股有限公司(代碼：BO7336379)”下行外，其余均環(huán)比上行，上行幅度最大的為“SF Holding Investment 2021 Ltd(代碼：BS3534952)”，達(dá)52.43BP。
3) 無評級中資美元債，6月估值收益率大多環(huán)比上行。分行業(yè)來看，房地產(chǎn)板塊，除“仁恒地產(chǎn)(香港)有限公司(代碼：BP4818830)”環(huán)比下行外，其余均環(huán)比上行，其中“新城環(huán)球有限公司(代碼：BQ3038784)”上行幅度最大，達(dá)247.58 BP;非房地產(chǎn)板塊估值收益率大多環(huán)比上行，其中上行幅度最大的為“中國宏橋(代碼：BN4048425)”，達(dá)144.51 BP。
[6] 樣本債券根據(jù)活躍主體表現(xiàn)情況更新至2023年第二季度
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國貨幣政策變動、國內(nèi)信用風(fēng)險(xiǎn)事件以及行業(yè)政策的不確定性
