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熱訊：李超：城市更新或成Pre-REITs重要投資方向
題：城市更新或成Pre-REITs重要投資方向
作者 李超 浙商證券首席經(jīng)濟學家
Pre-REITs(是指以尚處于建設(shè)期或未形成穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)設(shè)施等項目為投資標的，以公募REITs、類REITs等為主要退出手段，以獲取二級市場溢價為投資目的的金融投資產(chǎn)品)的產(chǎn)品主要包括私募投資基金、信托計劃、有限合伙等，投資形式包括但不限于股權(quán)、開發(fā)貸、經(jīng)營貸等。借助Pre-REITs產(chǎn)品，機構(gòu)投資者可以在一級市場提前鎖定優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，并綁定運營方深度合作，為中長期價值投資提供必要的項目儲備。
(資料圖片僅供參考)
公募REITs為Pre-REITs提供有效退出路徑
鑒于中國基建存量規(guī)模與資產(chǎn)證券化率，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的潛在市場規(guī)模將超萬億元。
私募基金以尋找具有良好成長前景、可預期退出路徑的投資機會為其主要商業(yè)目的，而公募REITs采用“公募+ABS”架構(gòu)作為載體，因此私募基金為公募REITs增加了前端資產(chǎn)供給。
作為公募REITs底層資產(chǎn)的基礎(chǔ)設(shè)施項目通常需要經(jīng)歷較長的培育與運營方能獲得穩(wěn)定、持續(xù)的現(xiàn)金流，達到穩(wěn)定盈利狀態(tài)。目前，中國公募REITs規(guī)則允許的項目行業(yè)領(lǐng)域限于交通基礎(chǔ)設(shè)施、能源基礎(chǔ)設(shè)施、市政基礎(chǔ)設(shè)施、生態(tài)環(huán)?；A(chǔ)設(shè)施、倉儲物流基礎(chǔ)設(shè)施、園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施、新型基礎(chǔ)設(shè)施、保障性租賃住房等，預計未來將有更多基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域作為公募REITs的底層資產(chǎn)。
Pre-REITs邊際提升公募REITs發(fā)行成功概率
基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)通常具有一定的建設(shè)期和培育期，在建設(shè)階段、初始運營階段，無法積累足夠的現(xiàn)金流，不滿足發(fā)行公募REITs的要求。另外，在資產(chǎn)規(guī)模上，也可能無法達到目前國內(nèi)REITs發(fā)行的10個億門檻，需要進行資產(chǎn)的打包。
同時，少數(shù)已建成但收益不佳的資產(chǎn)也可能被收購后進行改造提升，這都需要專業(yè)的產(chǎn)業(yè)方運營機構(gòu)對其進行培育、孵化，以及重組、整合，促進項目提質(zhì)增效，降低成本，以達到REITs發(fā)行要求。
Pre-REITs產(chǎn)品的設(shè)立、發(fā)行或投資通常有產(chǎn)業(yè)方參與，可以合理運用專業(yè)技能、資源優(yōu)勢，對基礎(chǔ)設(shè)施類資產(chǎn)進行梳理和培育，提供優(yōu)質(zhì)的孵化整合服務(wù)，全面提升項目公司的盈利能力和合規(guī)性，提高未來發(fā)行公募REITs的概率。
公募REITs配置熱度增強投資吸引力
2021年，中國基礎(chǔ)設(shè)施REITs取得突破性進展。截至2021年底，共11個項目發(fā)行上市，涵蓋產(chǎn)業(yè)園區(qū)、高速公路、污水處理、倉儲物流、垃圾焚燒發(fā)電等重點領(lǐng)域，共發(fā)售基金364億元，其中用于新增投資的凈回收資金約160億元，可帶動新項目總投資超過1900億元，對盤活存量資產(chǎn)、形成投資良性循環(huán)產(chǎn)生了良好示范效應(yīng)。
基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)類資產(chǎn)的一二級價差主要取決于市場流動性、信息透明度、交易門檻等方面。鑒于一級市場中基礎(chǔ)設(shè)施類資產(chǎn)體量通常在幾十億以上、投資周期較長，Pre REITs如果可以實現(xiàn)上市退出，可以獲得豐厚的溢價收益。REITs上市本質(zhì)上是一個市場化的選擇，原始權(quán)益人往往具有一定擇時能力，這也可以增厚Pre REITs的資本利得。
不過，Pre-REITs退出存在不確定性，建議高頻跟蹤監(jiān)管動態(tài)。如，當前中國公募REITs發(fā)行面臨一系列既定的審核流程，資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、重組可能會面臨土地使用權(quán)的轉(zhuǎn)讓限制，對于通過劃撥方式取得的土地使用權(quán)可能需要補繳土地出讓金及較高稅負。不同類型資產(chǎn)、特別是特許經(jīng)營權(quán)資產(chǎn)可能涉及各個主管部門的管理意見。
城市更新項目有望成Pre-REITs重要投資方向
城市更新是一種新型的城市開發(fā)建設(shè)方式，包括“三區(qū)一村一老”更新，即老舊小區(qū)、老舊街區(qū)、老舊廠區(qū)、城中村和老舊建筑改造，補強城市基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)短板。
目前，部分城市已步入存量時代，城市更新受中央及地方政策扶持，大部分項目早期多在深圳、廣州等地開展試點。其中深圳的城市更新相關(guān)政策出臺最為密集。
城市更新項目占用資金量大，客觀上需要增量資金投入。城市更新項目一般位于核心區(qū)域，需要經(jīng)歷“投資—建設(shè)—運營”三大階段，改造成本高。我們預計，“十四五”期間，每年城市更新項目對應(yīng)的投入資金規(guī)模2萬億元左右。
且由于城市更新項目周期跨度大，需要中長期資金孵化。老舊廠區(qū)改造多為單一業(yè)主，產(chǎn)權(quán)清晰，前期協(xié)調(diào)難度低，整體開發(fā)周期約為3~5年；而城中村、老舊街區(qū)和老舊小區(qū)產(chǎn)權(quán)復雜，開發(fā)周期一般為5~8年，若項目進展受阻，周期一般大于10年。
不過，城市更新項目存在不確定性，需要權(quán)益類資金覆蓋風險。城市更新項目須在招拍掛前付出大量資金成本，對參與主體在經(jīng)營能力、融資能力以及協(xié)調(diào)能力等方面提出了更高要求。城市更新項目中要嵌入物業(yè)、文創(chuàng)、旅游業(yè)等多元化業(yè)務(wù)，也要求參與主體具備主營業(yè)務(wù)豐富、具有多業(yè)態(tài)開發(fā)經(jīng)驗。(中新經(jīng)緯APP)
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責任編輯：王蕾
