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中新經(jīng)緯12月27日電 題：美元何時(shí)見頂？

作者 趙偉 國(guó)金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

年初以來(lái)，美元指數(shù)一波三折走出類“N型”走勢(shì)，6月初以來(lái)持續(xù)走強(qiáng)。美元指數(shù)持續(xù)因何走強(qiáng)？對(duì)人民幣匯率影響幾何？

年中以來(lái)，美元因何持續(xù)走強(qiáng)

美元指數(shù)，衡量的是美元對(duì)一攬子貨幣的匯率變化程度，由于歐元、英鎊等占比最高，美歐經(jīng)濟(jì)相對(duì)強(qiáng)弱程度即成了美元指數(shù)核心驅(qū)動(dòng)邏輯。近兩年，疫情期間各國(guó)防控形勢(shì)演進(jìn)并不同步，導(dǎo)致匯率走勢(shì)受疫情形勢(shì)影響變大。受疫情形勢(shì)影響，1月至3月，美元指數(shù)由89.4左右升至93左右；4、5月間再次由93左右回落至90左右，6月中上旬以來(lái)持續(xù)震蕩抬升，最高達(dá)96.8左右，抬升幅度較大。

圖1 美元指數(shù)全年走出類“N型”走勢(shì)

上半年，美元匯率走勢(shì)，主要受美歐疫情形勢(shì)、防控效果錯(cuò)位下二者經(jīng)濟(jì)預(yù)期波動(dòng)的影響。疫苗供給量的變化，影響居民出行、外出消費(fèi)以及服務(wù)就業(yè)等方面，間接對(duì)歐美的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和貨幣政策預(yù)期產(chǎn)生影響。由于美國(guó)疫情應(yīng)對(duì)相對(duì)較好，“場(chǎng)景修復(fù)”趨勢(shì)明顯，帶來(lái)美國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度較快、美聯(lián)儲(chǔ)Taper(縮減購(gòu)債)預(yù)期升溫，而歐元區(qū)疫情反復(fù)導(dǎo)致持續(xù)寬松，最終推動(dòng)美元指數(shù)上升。

年中以來(lái)，美元指數(shù)的兩波快速抬升，分別發(fā)生在德爾塔、奧密克戎毒株出現(xiàn)后，資金避險(xiǎn)情緒、經(jīng)濟(jì)政策預(yù)期變化階段。6-8月，德爾塔在全球蔓延，一方面使得避險(xiǎn)情緒升溫，流入美元資產(chǎn)，支持美元升值；另一方面，市場(chǎng)預(yù)期美國(guó)經(jīng)濟(jì)和政策受到德爾塔毒株影響較小，美聯(lián)儲(chǔ)仍將進(jìn)行Taper。近期，奧密克戎毒株出現(xiàn)后，市場(chǎng)情緒和對(duì)經(jīng)濟(jì)和政策的預(yù)期也出現(xiàn)了類似的變化，推動(dòng)美元出現(xiàn)第二波抬升。

“場(chǎng)景修復(fù)”年，匯率定價(jià)機(jī)制將加速回歸基本面

年中以來(lái)的德爾塔、奧密克戎毒株傳播力較快，但感染的病例中輕癥居多、致死率更是處于低位。同時(shí)，藥物的有效性提升和技術(shù)發(fā)展，使得疫情防控手段越發(fā)科學(xué)、有效，降低疫情對(duì)正常經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的干擾程度。

疫苗從2021年全球供給“不足”中得到中緩解，或?qū)⑦M(jìn)一步削弱疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響，加快全球經(jīng)濟(jì)“場(chǎng)景修復(fù)”。前期疫苗接種率較高的國(guó)家，已經(jīng)開始推進(jìn)第三針加強(qiáng)劑。疫苗供需形勢(shì)的變化，或?qū)?dǎo)致以匯率為代表的資產(chǎn)定價(jià)邏輯，由“疫情”擾動(dòng)轉(zhuǎn)向“基本面”驅(qū)動(dòng)為主。

美元見頂步入弱勢(shì)通道，人民幣貶值壓力不大

“場(chǎng)景修復(fù)”大背景下，美歐等主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，或加快回歸正?；?，歐洲及其他非美經(jīng)濟(jì)體修復(fù)彈性或更大。隨著財(cái)政刺激政策的退出，以及美聯(lián)儲(chǔ)加速Taper和加息，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最快的時(shí)候或已過(guò)去。疫情期間“受傷”較重的非美經(jīng)濟(jì)體，疫后“場(chǎng)景修復(fù)”受益程度或更高。

圖2 美國(guó)制造業(yè)與服務(wù)業(yè)PMI指數(shù)趨同

圖3 歐元區(qū)主要經(jīng)濟(jì)分項(xiàng)尚未回到疫情前水平

美國(guó)財(cái)政、貨幣政策加快正常化，市場(chǎng)消化相對(duì)充分；歐洲等貨幣政策正?；乃俣然蛴兴涌?，對(duì)匯率資產(chǎn)定價(jià)影響可能更大?！耙咔椤睌_動(dòng)下，消費(fèi)場(chǎng)景的缺失、供應(yīng)鏈中斷對(duì)歐洲的沖擊顯然大于美國(guó)，在“場(chǎng)景修復(fù)”下加快正?；倪^(guò)程中，歐洲經(jīng)濟(jì)彈性可能更大；疫情期間的經(jīng)濟(jì)政策方面，中國(guó)領(lǐng)先美國(guó)、美國(guó)領(lǐng)先歐洲，歐洲政策正常化節(jié)奏加快，對(duì)中短期匯率走勢(shì)影響可能更大。

圖4 歐美經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)差值領(lǐng)先匯率6個(gè)月

圖5 中美利差處于三年均值附近，人民幣匯率調(diào)節(jié)空間相對(duì)充裕

美元指數(shù)或于1-2個(gè)季度內(nèi)見頂逐步走弱，在此背景下，對(duì)人民幣匯率“貶值預(yù)期”不必過(guò)于擔(dān)憂。美歐經(jīng)濟(jì)體疫情防控政策差異明顯，歐洲后來(lái)居上、穩(wěn)步推進(jìn)。第三針加強(qiáng)針的注射，歐洲也是起步晚、速度快。照此節(jié)奏推演，結(jié)合美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的節(jié)奏影響等，綜合考慮，未來(lái)1-2個(gè)季度，美元見頂走弱的可能性較大。部分宏觀信號(hào)，也在提示類似邏輯，比如美歐經(jīng)濟(jì)景氣差值經(jīng)常領(lǐng)先于匯率走勢(shì)6個(gè)月左右，該指標(biāo)在前些年輔助判斷匯率節(jié)奏時(shí)有一定參考意義。

近期，人民幣匯率走勢(shì)強(qiáng)勢(shì)，與超預(yù)期的出口貿(mào)易形勢(shì)、“北上”資金等金融資本流入等有關(guān)，具有基本面支撐。考慮到當(dāng)前，中美利差處于三年均值附近，“8·11”匯改之后，人民幣匯率決定機(jī)制更加市場(chǎng)化，且雙向波動(dòng)的走勢(shì)可及時(shí)消化各種外部壓力，貨幣政策“以我為主”下，對(duì)“貶值預(yù)期”依然不必過(guò)慮。(中新經(jīng)緯APP)

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