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年后行情急轉(zhuǎn)直下，基金經(jīng)理們顯然也開始了調(diào)倉換股的操作。

臨近春節(jié)，A股“躁動”的預(yù)期落空，動輒3000只股票下跌的行情讓投資者不知所措，在加倉攤薄成本、減倉躲過下跌的操作中迷惘?；鹨膊焕猓诙嘀换鸬墓浪銉糁蹬c實際凈值出現(xiàn)了較大偏差，而當前凈值估算的數(shù)據(jù)是基于基金2021年四季度重點持倉，因此不難看出，在1月份內(nèi)已有基金經(jīng)理開始了調(diào)倉換股。

梳理公開資料發(fā)現(xiàn)，估值偏離較大的基金中存在多重共性，如一季度更換了基金經(jīng)理、整體規(guī)模較小以及持股集中度較低等，部分基金經(jīng)理的調(diào)倉路徑從2021年四季報中也可窺得一絲線索。

多只基金估值“不準”

1月28日，牛年最后一個交易日落下帷幕，滬指跌近1%，深指跌幅為0.53%，僅有不到四成基金取得正收益。有意思的是，一些基金交易時間段的估值與收盤后的凈值不盡相同，甚至有部分數(shù)據(jù)差別較大。如招商安弘靈活配置混合披露的估值為下跌0.7%，但凈值卻為增幅2.76%，偏差達3.46%；此外，還有南方新藍籌混合、華宸未來價值先鋒、國投瑞銀精選收益混合以及國壽安保消費新藍海混合等多只基金估值均為負數(shù)，但晚間凈值披露后為正收益的“估值背離”現(xiàn)象，著實讓基民驚喜了一番。相反，也有招商行業(yè)領(lǐng)先混合A、東海證券海盈6個月持有期混合等部分基金估值為正，凈值卻為負數(shù)的“空歡喜”。

以南方新藍籌混合為例，該基金2021年四季度十大持倉中，有九只股票在28日下跌，其中排名第四的絕味食品和第五的藥石科技分別下跌3.34%和6.56%，但是該基金單日漲幅卻達2.21%。值得一提的是，基金經(jīng)理鐘赟今年1月5日才接替吳劍毅走馬上任，且上文提到的招商安弘靈活配置混合也是同樣的情況：文仲陽在今年1月14日接替了張瀚宇擔(dān)任該基金的基金經(jīng)理，國投瑞銀精選收益的吳默村也是于2021年12月29日加盟。

可以推測，幾位基金經(jīng)理“履新”后大概率在持股結(jié)構(gòu)方面做了調(diào)整，比如吳默村在其管理的另一只基金—國投瑞銀信息消費四季報中闡述觀點并暗示了其接下來的操作方向：基于對豬周期的長期跟蹤和研究，認為行業(yè)產(chǎn)能拐點在21年6-7月已出現(xiàn)，豬價拐點大概率在22年Q1-Q2之間，整個生豬養(yǎng)殖行業(yè)有望在價格拐點之后迎來新一輪2年左右的上行周期，因而也提前對生豬養(yǎng)殖公司進行了布局。展望22年，雖然全市場來看不少板塊估值不像18年底時那么便宜，難找依靠估值大幅提升的“躺賺”機會，但是從基本面改善角度，某些細分子行業(yè)，尤其是21年疫情、政策受損的消費類子行業(yè)中還是可以找到不少主線去挖掘。

此外，專注于風(fēng)電板塊的前海聯(lián)合泳隆混合28日多只重倉股大漲，其中頭號重倉股天順風(fēng)能與大金重工漲停，東方電纜漲超9%,若按照四季度末的持倉規(guī)模，該基金估值漲幅達4%，但當日凈值漲幅僅為1.15%，基金經(jīng)理張磊在四季報中表示，堅定看好風(fēng)電行業(yè)的長期發(fā)展，尤其是現(xiàn)在這個陸風(fēng)剛進入平價，海風(fēng)即將進入平價的時點，未來風(fēng)電的發(fā)展將加速。將根據(jù)風(fēng)電細分板塊的增速和估值情況，“合理調(diào)整板塊和個股權(quán)重?！?/p>

“估值偏差”的基金有何特征？

記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，估值偏差較大的基金除了部分近期更換了基金經(jīng)理，還存在規(guī)模偏小、倉位不集中等特征。如5.24億元的西部利得景瑞靈活配置混合與3.38億元的招商行業(yè)領(lǐng)先混合已經(jīng)屬于規(guī)模靠前的幾只基金，還有不少規(guī)模在1億元以下，重倉風(fēng)電行業(yè)的前海聯(lián)合泳隆混合整體規(guī)模甚至只有100萬元。

《證券法》對投資者及一致行動人持股超5%有舉牌的要求，持股超過5%需要發(fā)布公告提示。因此在實際執(zhí)行上，一只基金持有一家上市公司的股票，市值 一般不會超過基金資產(chǎn)凈值的10%，同時不會超過股票市值的5%；同一基金公司的全部基金持有一家上市公司的股票，一般不會超過10%。

舉例而言，對50億左右的小盤股而言，如果要配置到10%的基金倉位上限，基金最大規(guī)模只能不高于25億元，而如果想布局300億的中盤股，基金最大規(guī)模需控制在150億之內(nèi)。

調(diào)倉時間是另一個難題。華安證券計算了不同規(guī)模基金理論調(diào)倉時間得出結(jié)論：按個股10%成交額估算，規(guī)模在20億左右的基金調(diào)倉時間基本都在一周以內(nèi)。當規(guī)模上升至百億，則個別股票的調(diào)倉時間大幅上升，調(diào)倉時間可能需要一個月。與此相對，小型基金乃至迷你型基金并不需要這么久，在較短時間范圍內(nèi)即可完成大幅度的調(diào)倉換股。

“規(guī)模是業(yè)績的敵人”，船小好調(diào)頭的特點讓公募基金經(jīng)理在震蕩市中操作更加游刃有余。相反，當基金規(guī)模過大時，不僅操作方面受限頗多，也容易超過基金經(jīng)理的能力范疇，導(dǎo)致業(yè)績逐漸平庸。而2021年的市場對于基金經(jīng)理的專業(yè)能力更加嚴苛，需要其有審時度勢的能力和及時調(diào)整投資策略的魄力，很多規(guī)模有限的中小基金得以在業(yè)績榜單中突圍，此類基金的倉位與持股結(jié)構(gòu)可能頻繁調(diào)整，因此存有估值與凈值有較大差距的現(xiàn)象。

此外，集中度不高也是特征之一，多只基金四季度前十大重倉股占凈值比不超過40%。如西部利得景瑞靈活配置混合前十大重倉股占比35.78%，招商安弘靈活配置混合僅為24.07%，南方新藍籌混合更是只有20.98%。較低的重倉比例讓計算基金估值時變數(shù)更多，容易導(dǎo)致與凈值之間有更大差異。在市場震蕩的結(jié)構(gòu)性行情下，減小持倉集中度以及多元均衡配置也能夠更好的抵御板塊輪動的風(fēng)險。