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做空機(jī)構(gòu)再度卷土重來 中概股如何回?fù)糇隹眨?/h2>
來源：中新經(jīng)緯 2019-07-11 16:03:41
“做空機(jī)構(gòu)就像是資本市場(chǎng)的幽靈，你不知道他們何時(shí)會(huì)發(fā)動(dòng)攻擊，但如果被他盯上，你肯定會(huì)渾身難受好一陣。”一位在港上市企業(yè)證券事務(wù)代表向記者透露。
從他所在的企業(yè)赴港上市那一刻起，他每天都在警惕做空機(jī)構(gòu)的狙擊。
如今，做空機(jī)構(gòu)再度卷土重來，只是這次瞄準(zhǔn)的，是安踏體育。
7月8日，知名做空機(jī)構(gòu)渾水(Muddy Waters Research)發(fā)布報(bào)告質(zhì)疑安踏體育(02020.HK)財(cái)務(wù)狀況嚴(yán)重不可信，暗中控制大量分銷商，通過財(cái)務(wù)操縱的方式“美化”業(yè)績(jī)等，報(bào)告一經(jīng)面世，安踏體育股價(jià)大跌逾8%。
盡管安踏體育隨即發(fā)布澄清公告，但渾水顯然“有備而來”。
7月9日，渾水再度發(fā)布第二份做空?qǐng)?bào)告，指責(zé)安踏體育涉嫌內(nèi)部腐敗欺騙投資者，十年前利用代理人體系轉(zhuǎn)移上市公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。
“顯然，在汲取此前做空中概股失利的教訓(xùn)后，渾水正改變做空策略——從原先一擊命中，改成連續(xù)多次攻擊壯大聲勢(shì)。”一位涉足海外投資的國(guó)內(nèi)私募基金經(jīng)理向記者分析說。不過，渾水此次狙擊安踏體育能否得逞，很大程度取決于雙方的股票籌碼之爭(zhēng)。
一位熟悉做空機(jī)構(gòu)操作套路的知情人士向記者透露，近年不少做空機(jī)構(gòu)狙擊中概股多次失利，一個(gè)重要原因是中概股牢牢掌握大部分流通股籌碼，導(dǎo)致做空機(jī)構(gòu)空有沽空?qǐng)?bào)告，卻沒有足夠的股票頭寸用于沽空獲利，只能無功而返。
“事實(shí)上，做空機(jī)構(gòu)要沽空獲取巨額收益，也需要支付不菲的杠桿融資與借股拋售操作成本，若短期內(nèi)他們發(fā)現(xiàn)股價(jià)走勢(shì)達(dá)不到他們預(yù)期效果，只能悻悻離場(chǎng)，轉(zhuǎn)而尋找新的狙擊對(duì)象。”他指出。
揭秘沽空利益鏈
在渾水發(fā)布沽空?qǐng)?bào)告狙擊前，過去一年安踏體育已經(jīng)遭遇兩家做空機(jī)構(gòu)的“襲擾”。
去年6月，做空機(jī)構(gòu)GMT發(fā)布報(bào)告質(zhì)疑安踏體育營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率過高、現(xiàn)金或預(yù)付賬款等存在大量異常、涉嫌配合收入虛增現(xiàn)金流、存貨相對(duì)于收入比例過低、預(yù)付賬款相對(duì)于存貨比例過高等。
今年5月，做空機(jī)構(gòu)Blue Orca發(fā)布報(bào)告認(rèn)為安踏夸大旗下品牌Fila零售銷售收入，直指安踏體育股價(jià)應(yīng)下跌34%。
所幸，這兩家做空機(jī)構(gòu)并未掀起驚濤駭浪——在短暫下跌后，安踏體育股價(jià)迅速收復(fù)失地。
“不過，這次安踏體育要邁過渾水這道關(guān)，難度不小。”上述熟悉做空機(jī)構(gòu)操作套路的知情人士透露，在做空機(jī)構(gòu)領(lǐng)域，不同機(jī)構(gòu)所發(fā)布的沽空?qǐng)?bào)告可信度不一，因此所產(chǎn)生的市場(chǎng)效果截然不同——相比GMT與Blue Orca主要對(duì)比安踏體育財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)與行業(yè)平均發(fā)展?fàn)顩r的差異性，從而找出其中的質(zhì)疑點(diǎn)進(jìn)行“狙擊”，渾水等知名做空機(jī)構(gòu)更善于聘請(qǐng)國(guó)內(nèi)專業(yè)人士對(duì)上市公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行調(diào)查，以此驗(yàn)證商業(yè)模式的真實(shí)性，由此更能令資本市場(chǎng)感到“信服”。
比如渾水發(fā)布的沽空?qǐng)?bào)告指責(zé)安踏利用多家秘密控制的一級(jí)分銷商欺騙性地提高了利潤(rùn)率，其證據(jù)主要包括采訪安踏的四位前高級(jí)經(jīng)理和一位主要經(jīng)銷商的前經(jīng)理等。
“這也是渾水不同于其他做空機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢(shì)。”他告訴記者，此前渾水發(fā)布針對(duì)輝山乳業(yè)(06863.hk)的沽空?qǐng)?bào)告前，除了聘請(qǐng)專業(yè)人員實(shí)地考察輝山乳業(yè)的養(yǎng)牛場(chǎng)經(jīng)營(yíng)狀況，還重金租賃無人機(jī)“航拍”輝山乳業(yè)不少養(yǎng)牛場(chǎng)，以驗(yàn)證其飼養(yǎng)原材料是否如上市公司財(cái)報(bào)里所提及的大部分自給。
在他看來，渾水報(bào)告在資本市場(chǎng)的影響力不容忽視——由于其報(bào)告可信度相對(duì)較高，因此不少投機(jī)機(jī)構(gòu)愿意跟隨渾水進(jìn)行沽空獲利。
只要渾水發(fā)布針對(duì)某只中概股的沽空?qǐng)?bào)告，他們就會(huì)迅速借入大量此上市公司股票頭寸，跟隨拋售沽空獲利，由此放大股價(jià)跌幅。
投資銀行Jefferies分析師Christopher LaFemina向記者透露，其實(shí)渾水等知名做空機(jī)構(gòu)對(duì)股價(jià)跌幅的預(yù)判，也頗有“講究”——在發(fā)布沽空?qǐng)?bào)告前，他們會(huì)估算資本市場(chǎng)多數(shù)投資機(jī)構(gòu)對(duì)這家上市公司股票的止損價(jià)格，因此他們只需動(dòng)用少量杠桿資金，連同跟風(fēng)炒作機(jī)構(gòu)將股價(jià)壓低至止損價(jià)格下方，就會(huì)倒逼大量機(jī)構(gòu)投資者程序化交易模型自動(dòng)拋售股票止損，由此起到四兩撥千斤的作用。
“這種以小博大的做法在做空機(jī)構(gòu)界一直屢試不爽。”他透露，一方面做空機(jī)構(gòu)能動(dòng)用的杠桿資金與所借入的股票頭寸有限，需要借助外部力量壯大聲勢(shì)謀取沽空高回報(bào)，另一方面他們的市場(chǎng)號(hào)召力越強(qiáng)，就越能煽動(dòng)更多投資機(jī)構(gòu)跟風(fēng)炒作，賺取更可觀的超額收益。
在做空機(jī)構(gòu)大舉狙擊壓低股價(jià)后，這條產(chǎn)業(yè)鏈的另一個(gè)獲利方開始浮出水面——不少國(guó)際律師就會(huì)以中概股財(cái)務(wù)存在問題、或信息披露違規(guī)為由，替受損的股票持有人向上市公司打官司索賠，從中賺取30%以上的賠償金分成。
“不過，由于多數(shù)做空機(jī)構(gòu)的實(shí)地調(diào)研能力不足，其沽空?qǐng)?bào)告往往會(huì)出現(xiàn)以偏概全、主觀臆斷成分，因此資本市場(chǎng)不少長(zhǎng)期投資機(jī)構(gòu)也對(duì)他們所帶來的股價(jià)異常波動(dòng)感到不滿。”上述私募基金經(jīng)理指出。今年初，香港證監(jiān)會(huì)公告稱，上訴法庭駁回國(guó)際知名沽空機(jī)構(gòu)——香櫞研究公司(Citron Research，下稱“香櫞”)創(chuàng)始人Andrew Left針對(duì)市場(chǎng)失當(dāng)行為審裁處(審裁處)就《證券及期貨條例》下的法律論點(diǎn)所作的裁定而提出的上訴。這意味著香櫞將禁止在香港買賣證券5年。
“這也對(duì)做空機(jī)構(gòu)帶來不小的沖擊，若他們發(fā)布失實(shí)的沽空?qǐng)?bào)告，或發(fā)布不實(shí)報(bào)告惡意沽空，就可能遭遇市場(chǎng)禁入等處罰。”他認(rèn)為。
中概股的回?fù)?/strong>
在業(yè)內(nèi)人士看來，盡管做空機(jī)構(gòu)來勢(shì)洶洶，但不少海外上市中概股未必在對(duì)抗中處于被動(dòng)挨打的不利境地。
“中概股能否成功抵御做空機(jī)構(gòu)狙擊，很大程度取決于他們能否很好地控制流通股頭寸。”上述熟悉做空機(jī)構(gòu)操作套路的知情人士透露，以美國(guó)資本市場(chǎng)為例，由于美國(guó)資本市場(chǎng)不允許裸沽空，因此美國(guó)做空機(jī)構(gòu)需提前買入股票(或向做市商借入股票)，在發(fā)布沽空?qǐng)?bào)告后大舉拋售壓低股價(jià)，才能實(shí)現(xiàn)沽空收益;若中概股能牢牢掌握流通盤頭寸，令做空機(jī)構(gòu)與跟風(fēng)炒作盤借不到足夠的股票頭寸，那么他們空有沽空?qǐng)?bào)告卻沒有沽空籌碼，只能無功而返。
在Christopher LaFemin看來，這背后，是中概股的經(jīng)營(yíng)能力與業(yè)績(jī)成長(zhǎng)幅度，能否讓做市商與大型投資機(jī)構(gòu)相信他們股價(jià)持續(xù)上漲，從而不愿向做空機(jī)構(gòu)借出股票頭寸。
“此外，中概股能否有效回?fù)糇隹諜C(jī)構(gòu)的質(zhì)疑，同樣影響著資本市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者與跟風(fēng)炒作盤是否愿意跟進(jìn)拋售。”他指出。其實(shí)，不少做空機(jī)構(gòu)對(duì)中概股的沽空判斷理由，具有大量的主觀臆斷性，比如此前美國(guó)做空機(jī)構(gòu)Prescience Point Research發(fā)布沽空?qǐng)?bào)告狙擊獵豹移動(dòng)(CMCM，NYSE)，主要理由是他們將后者管理層拋股套現(xiàn)與財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)造假“掛鉤”，營(yíng)造沽空套利氛圍。但獵豹移動(dòng)發(fā)布公告澄清后，股價(jià)迅速收復(fù)失地還上漲約10%，迫使做空機(jī)構(gòu)鎩羽而歸。
“事實(shí)上，做空機(jī)構(gòu)自身也知道，每次沽空未必都能獲利退出，因此他們會(huì)選擇多個(gè)狙擊對(duì)象試水，只要其中一兩家沽空得逞，他們就能輕松實(shí)現(xiàn)年化預(yù)期回報(bào)。”Christopher LaFemin透露。
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“做空機(jī)構(gòu)就像是資本市場(chǎng)的幽靈，你不知道他們何時(shí)會(huì)發(fā)動(dòng)攻擊，但如果被他盯上，你肯定會(huì)渾身難受好一陣。”一位在港上市企業(yè)證券事務(wù)代表向記者透露。
從他所在的企業(yè)赴港上市那一刻起，他每天都在警惕做空機(jī)構(gòu)的狙擊。
如今，做空機(jī)構(gòu)再度卷土重來，只是這次瞄準(zhǔn)的，是安踏體育。
7月8日，知名做空機(jī)構(gòu)渾水(Muddy Waters Research)發(fā)布報(bào)告質(zhì)疑安踏體育(02020.HK)財(cái)務(wù)狀況嚴(yán)重不可信，暗中控制大量分銷商，通過財(cái)務(wù)操縱的方式“美化”業(yè)績(jī)等，報(bào)告一經(jīng)面世，安踏體育股價(jià)大跌逾8%。
盡管安踏體育隨即發(fā)布澄清公告，但渾水顯然“有備而來”。
7月9日，渾水再度發(fā)布第二份做空?qǐng)?bào)告，指責(zé)安踏體育涉嫌內(nèi)部腐敗欺騙投資者，十年前利用代理人體系轉(zhuǎn)移上市公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。
“顯然，在汲取此前做空中概股失利的教訓(xùn)后，渾水正改變做空策略——從原先一擊命中，改成連續(xù)多次攻擊壯大聲勢(shì)。”一位涉足海外投資的國(guó)內(nèi)私募基金經(jīng)理向記者分析說。不過，渾水此次狙擊安踏體育能否得逞，很大程度取決于雙方的股票籌碼之爭(zhēng)。
一位熟悉做空機(jī)構(gòu)操作套路的知情人士向記者透露，近年不少做空機(jī)構(gòu)狙擊中概股多次失利，一個(gè)重要原因是中概股牢牢掌握大部分流通股籌碼，導(dǎo)致做空機(jī)構(gòu)空有沽空?qǐng)?bào)告，卻沒有足夠的股票頭寸用于沽空獲利，只能無功而返。
“事實(shí)上，做空機(jī)構(gòu)要沽空獲取巨額收益，也需要支付不菲的杠桿融資與借股拋售操作成本，若短期內(nèi)他們發(fā)現(xiàn)股價(jià)走勢(shì)達(dá)不到他們預(yù)期效果，只能悻悻離場(chǎng)，轉(zhuǎn)而尋找新的狙擊對(duì)象。”他指出。
揭秘沽空利益鏈
在渾水發(fā)布沽空?qǐng)?bào)告狙擊前，過去一年安踏體育已經(jīng)遭遇兩家做空機(jī)構(gòu)的“襲擾”。
去年6月，做空機(jī)構(gòu)GMT發(fā)布報(bào)告質(zhì)疑安踏體育營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率過高、現(xiàn)金或預(yù)付賬款等存在大量異常、涉嫌配合收入虛增現(xiàn)金流、存貨相對(duì)于收入比例過低、預(yù)付賬款相對(duì)于存貨比例過高等。
今年5月，做空機(jī)構(gòu)Blue Orca發(fā)布報(bào)告認(rèn)為安踏夸大旗下品牌Fila零售銷售收入，直指安踏體育股價(jià)應(yīng)下跌34%。
所幸，這兩家做空機(jī)構(gòu)并未掀起驚濤駭浪——在短暫下跌后，安踏體育股價(jià)迅速收復(fù)失地。
“不過，這次安踏體育要邁過渾水這道關(guān)，難度不小。”上述熟悉做空機(jī)構(gòu)操作套路的知情人士透露，在做空機(jī)構(gòu)領(lǐng)域，不同機(jī)構(gòu)所發(fā)布的沽空?qǐng)?bào)告可信度不一，因此所產(chǎn)生的市場(chǎng)效果截然不同——相比GMT與Blue Orca主要對(duì)比安踏體育財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)與行業(yè)平均發(fā)展?fàn)顩r的差異性，從而找出其中的質(zhì)疑點(diǎn)進(jìn)行“狙擊”，渾水等知名做空機(jī)構(gòu)更善于聘請(qǐng)國(guó)內(nèi)專業(yè)人士對(duì)上市公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行調(diào)查，以此驗(yàn)證商業(yè)模式的真實(shí)性，由此更能令資本市場(chǎng)感到“信服”。
比如渾水發(fā)布的沽空?qǐng)?bào)告指責(zé)安踏利用多家秘密控制的一級(jí)分銷商欺騙性地提高了利潤(rùn)率，其證據(jù)主要包括采訪安踏的四位前高級(jí)經(jīng)理和一位主要經(jīng)銷商的前經(jīng)理等。
“這也是渾水不同于其他做空機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢(shì)。”他告訴記者，此前渾水發(fā)布針對(duì)輝山乳業(yè)(06863.hk)的沽空?qǐng)?bào)告前，除了聘請(qǐng)專業(yè)人員實(shí)地考察輝山乳業(yè)的養(yǎng)牛場(chǎng)經(jīng)營(yíng)狀況，還重金租賃無人機(jī)“航拍”輝山乳業(yè)不少養(yǎng)牛場(chǎng)，以驗(yàn)證其飼養(yǎng)原材料是否如上市公司財(cái)報(bào)里所提及的大部分自給。
在他看來，渾水報(bào)告在資本市場(chǎng)的影響力不容忽視——由于其報(bào)告可信度相對(duì)較高，因此不少投機(jī)機(jī)構(gòu)愿意跟隨渾水進(jìn)行沽空獲利。
只要渾水發(fā)布針對(duì)某只中概股的沽空?qǐng)?bào)告，他們就會(huì)迅速借入大量此上市公司股票頭寸，跟隨拋售沽空獲利，由此放大股價(jià)跌幅。
投資銀行Jefferies分析師Christopher LaFemina向記者透露，其實(shí)渾水等知名做空機(jī)構(gòu)對(duì)股價(jià)跌幅的預(yù)判，也頗有“講究”——在發(fā)布沽空?qǐng)?bào)告前，他們會(huì)估算資本市場(chǎng)多數(shù)投資機(jī)構(gòu)對(duì)這家上市公司股票的止損價(jià)格，因此他們只需動(dòng)用少量杠桿資金，連同跟風(fēng)炒作機(jī)構(gòu)將股價(jià)壓低至止損價(jià)格下方，就會(huì)倒逼大量機(jī)構(gòu)投資者程序化交易模型自動(dòng)拋售股票止損，由此起到四兩撥千斤的作用。
“這種以小博大的做法在做空機(jī)構(gòu)界一直屢試不爽。”他透露，一方面做空機(jī)構(gòu)能動(dòng)用的杠桿資金與所借入的股票頭寸有限，需要借助外部力量壯大聲勢(shì)謀取沽空高回報(bào)，另一方面他們的市場(chǎng)號(hào)召力越強(qiáng)，就越能煽動(dòng)更多投資機(jī)構(gòu)跟風(fēng)炒作，賺取更可觀的超額收益。
在做空機(jī)構(gòu)大舉狙擊壓低股價(jià)后，這條產(chǎn)業(yè)鏈的另一個(gè)獲利方開始浮出水面——不少國(guó)際律師就會(huì)以中概股財(cái)務(wù)存在問題、或信息披露違規(guī)為由，替受損的股票持有人向上市公司打官司索賠，從中賺取30%以上的賠償金分成。
“不過，由于多數(shù)做空機(jī)構(gòu)的實(shí)地調(diào)研能力不足，其沽空?qǐng)?bào)告往往會(huì)出現(xiàn)以偏概全、主觀臆斷成分，因此資本市場(chǎng)不少長(zhǎng)期投資機(jī)構(gòu)也對(duì)他們所帶來的股價(jià)異常波動(dòng)感到不滿。”上述私募基金經(jīng)理指出。今年初，香港證監(jiān)會(huì)公告稱，上訴法庭駁回國(guó)際知名沽空機(jī)構(gòu)——香櫞研究公司(Citron Research，下稱“香櫞”)創(chuàng)始人Andrew Left針對(duì)市場(chǎng)失當(dāng)行為審裁處(審裁處)就《證券及期貨條例》下的法律論點(diǎn)所作的裁定而提出的上訴。這意味著香櫞將禁止在香港買賣證券5年。
“這也對(duì)做空機(jī)構(gòu)帶來不小的沖擊，若他們發(fā)布失實(shí)的沽空?qǐng)?bào)告，或發(fā)布不實(shí)報(bào)告惡意沽空，就可能遭遇市場(chǎng)禁入等處罰。”他認(rèn)為。
中概股的回?fù)?/strong>
在業(yè)內(nèi)人士看來，盡管做空機(jī)構(gòu)來勢(shì)洶洶，但不少海外上市中概股未必在對(duì)抗中處于被動(dòng)挨打的不利境地。
“中概股能否成功抵御做空機(jī)構(gòu)狙擊，很大程度取決于他們能否很好地控制流通股頭寸。”上述熟悉做空機(jī)構(gòu)操作套路的知情人士透露，以美國(guó)資本市場(chǎng)為例，由于美國(guó)資本市場(chǎng)不允許裸沽空，因此美國(guó)做空機(jī)構(gòu)需提前買入股票(或向做市商借入股票)，在發(fā)布沽空?qǐng)?bào)告后大舉拋售壓低股價(jià)，才能實(shí)現(xiàn)沽空收益;若中概股能牢牢掌握流通盤頭寸，令做空機(jī)構(gòu)與跟風(fēng)炒作盤借不到足夠的股票頭寸，那么他們空有沽空?qǐng)?bào)告卻沒有沽空籌碼，只能無功而返。
在Christopher LaFemin看來，這背后，是中概股的經(jīng)營(yíng)能力與業(yè)績(jī)成長(zhǎng)幅度，能否讓做市商與大型投資機(jī)構(gòu)相信他們股價(jià)持續(xù)上漲，從而不愿向做空機(jī)構(gòu)借出股票頭寸。
“此外，中概股能否有效回?fù)糇隹諜C(jī)構(gòu)的質(zhì)疑，同樣影響著資本市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者與跟風(fēng)炒作盤是否愿意跟進(jìn)拋售。”他指出。其實(shí)，不少做空機(jī)構(gòu)對(duì)中概股的沽空判斷理由，具有大量的主觀臆斷性，比如此前美國(guó)做空機(jī)構(gòu)Prescience Point Research發(fā)布沽空?qǐng)?bào)告狙擊獵豹移動(dòng)(CMCM，NYSE)，主要理由是他們將后者管理層拋股套現(xiàn)與財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)造假“掛鉤”，營(yíng)造沽空套利氛圍。但獵豹移動(dòng)發(fā)布公告澄清后，股價(jià)迅速收復(fù)失地還上漲約10%，迫使做空機(jī)構(gòu)鎩羽而歸。
“事實(shí)上，做空機(jī)構(gòu)自身也知道，每次沽空未必都能獲利退出，因此他們會(huì)選擇多個(gè)狙擊對(duì)象試水，只要其中一兩家沽空得逞，他們就能輕松實(shí)現(xiàn)年化預(yù)期回報(bào)。”Christopher LaFemin透露。
