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天天亮點！GDR：“中歐通”機制下的跨境融資選項
本期報告聚焦“中歐通”機制下GDR提供的A股上市公司跨境融資選項。2月11日，證監(jiān)會發(fā)布《境內(nèi)外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務監(jiān)管規(guī)定》，將“滬倫通”擴容為“中歐通”，拓展了互聯(lián)互通融資渠道。與港股IPO、A股定增等其他融資渠道相比，GDR在公司戰(zhàn)略、發(fā)行定價、審核周期、交易限制、發(fā)行間隔等方面有獨特優(yōu)勢。從今年已發(fā)行或擬發(fā)行GDR的案例來看，發(fā)行公司正從內(nèi)向傳統(tǒng)行業(yè)往外向成長制造業(yè)轉(zhuǎn)變。同時，瑞士交易所的監(jiān)管體系兼顧上市要求和市場化導向，正在成為GDR發(fā)行的熱門選擇。短期來看，GDR發(fā)行對股價存在壓制，但價差隨著兌回日的臨近不斷收斂。
GDR為A股上市公司提供跨境融資渠道。
【資料圖】
全球存托憑證（Global Depository Receipts，簡稱GDR）是存托憑證的一種。本期報告主要討論的GDR指由存托人簽發(fā)，以滬深A股為基礎在境外發(fā)行，代表中國境內(nèi)基礎證券權(quán)益的證券。GDR解決了A股上市公司在境外發(fā)行證券以及境外投資者投資A股上市公司證券的需求。在GDR機制下，A股上市公司無需在境外直接發(fā)行股票，而是以股票為基礎證券在境外發(fā)行存托憑證，境外投資者持有存托憑證即可享受A股上市公司分紅派息、資本收益、投票表決等“股東”權(quán)利而無需直接持有或交易A股上市公司股票。
從“滬倫通”到“中歐通”，互聯(lián)互通融資渠道得到拓展。
2018年10月12日，證監(jiān)會發(fā)布《關于上海證券交易所與倫敦證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務的監(jiān)管規(guī)定（試行）》，正式建立上交所與倫敦證券交易所互聯(lián)互通的機制（簡稱“滬倫通”）。2022年2月11日，證監(jiān)會發(fā)布《境內(nèi)外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務監(jiān)管規(guī)定》，將“滬倫通”擴容為“中歐通”，并在多個方面作出相應調(diào)整：
1）拓寬適用范圍。境內(nèi)方面，將深交所符合條件的上市公司納入。境外方面，拓展到瑞士、德國；
2）允許境外發(fā)行人融資，并采用市場化詢價機制定價；
3）優(yōu)化持續(xù)監(jiān)管安排，對年報披露內(nèi)容、權(quán)益變動披露義務等持續(xù)監(jiān)管方面作出更為優(yōu)化和靈活的制度安排。
GDR相對港股IPO、A股定增等其他融資渠道具有獨特優(yōu)勢
公司戰(zhàn)略方面，發(fā)行GDR的示范效應顯著，有效助力境外業(yè)務拓展；
發(fā)行定價方面，《境內(nèi)外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務監(jiān)管規(guī)定》第三十六條規(guī)定，GDR的發(fā)行價格不低于A股市場價格的九折，而A股定增為不低于八折，港股市場估值偏低；
審核周期方面，GDR的境外審核周期為1個月左右，總體周期大致在4-6個月；
交易限制方面，GDR上市后即可交易，120日后可兌回，而A股定增要求6個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓；
發(fā)行間隔方面，A股增發(fā)之間的間隔原則上不得少于6個月，而GDR之間以及GDR與A股增發(fā)之間沒有時間間隔的要求。
發(fā)行GDR的公司正從內(nèi)向傳統(tǒng)行業(yè)往外向成長制造業(yè)轉(zhuǎn)變
“滬倫通”時期，發(fā)行GDR的公司集中在金融、電力等傳統(tǒng)行業(yè)，且業(yè)務范圍以境內(nèi)為主。“中歐通”時期，發(fā)行GDR的公司主要為新能源等成長制造類企業(yè)，且海外業(yè)務占比較大。根據(jù)2022年中報數(shù)據(jù)，今年已發(fā)行或擬發(fā)行GDR的14家公司中，8家公司海外收入占比超過10%，4家超過40%。
瑞士交易所的監(jiān)管體系兼顧上市要求和市場化導向，正在成為GDR發(fā)行的熱門選擇
瑞士GDR發(fā)行上市的審核由瑞士交易所自律監(jiān)管機關負責，審核效率高、流程快，總體審核時間預計為1.5-2個月，相對“滬倫通”6-8月的流程效率更高。2022年5月17日，瑞士交易所監(jiān)管委員會發(fā)布公告擬修訂上市規(guī)則，使GDR在瑞士交易所的上市和交易更具吸引力，保留對GDR不適用瑞士交易所關于公司治理信息指令的豁免，并為中國GDR發(fā)行人提供準入。從發(fā)行交易所的選擇上看，今年以來絕大部分公司均選擇在瑞士交易所發(fā)行GDR。
GDR發(fā)行對A股股價有短期壓制，價差隨著兌回日的臨近不斷收斂
從已發(fā)行GDR的公司交易價格看，上市交易前，GDR價格相對于A股普遍存在一定程度的折價，除華泰證券的折價率超過30%外，其余GDR的發(fā)行折價大致在5-10%的區(qū)間。隨著回兌期的臨近，GDR折算價格和A股股價之間的價差呈現(xiàn)不斷收窄的趨勢，在兌回期限制結(jié)束后，GDR折算價格和A股股價趨于一致，基本不存在套利空間。
風險因素
互聯(lián)互通政策發(fā)生重大變化；國內(nèi)和海外交易所監(jiān)管要求發(fā)生重大變化；匯率波動加大。
來源：中信證券研究
